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Marché actions en baisse, marché du crédit en baisse, devise en baisse…mais hausse des rendements obligataires souverains : une combinaison inhabituelle récemment vécue aux États-Unis qui rappelle l'épisode Liz Truss au Royaume-Uni, et dont les marchés émergents sont coutumiers lorsqu'un climat général de défiance s'installe. Si cela devait durer, l'aversion des investisseurs pour les actifs américains constituerait un risque majeur pour le dollar et les bons du Trésor, principales valeurs refuges mondiales sur lesquelles une grande partie du système financier repose. Heureusement, le prophète Trump s'est montré rassurant vis-à-vis des marchés financiers, affirmant que « le marché obligataire va bien. Il a connu un petit moment de fragilité, mais j'ai très vite réglé le problème. Je suis très doué pour ça. » Plaisanterie mise à part, la question se pose de savoir quelle direction les marchés vont prendre. Il serait bien audacieux de donner une réponse définitive aujourd'hui. Mais au-delà du bruit, la clé de l'énigme réside dans un seul actif : les bons du Trésor américain.
Monsieur Bond est le nouveau président
Oublions Trump, JD Vance, Musk et la Maison Blanche. C'est désormais le marché obligataire (« Bond Market ») qui tient les rênes. Si le rendement des obligations du Trésor américain continue de grimper, soit l'administration Trump devra renoncer à sa guerre commerciale (éliminant ainsi la possibilité de futures baisses d'impôts), soit la Fed sera forcée d'intervenir. Les États-Unis vivent au-dessus de leurs moyens. En témoignent une dette publique colossale supérieure à 110 % du PIB et un déficit budgétaire attendu à plus de 7 % cette année. Concrètement, les États-Unis doivent refinancer près de 8 000 milliards de dollars de bons et d'obligations du Trésor arrivant à maturité, verser 500 milliards de dollars d'intérêts sur la dette existante et émettre près de 2 000 milliards de dollars de nouvelles obligations dans le courant de l'année. Si, au cours des 50 dernières années, les États-Unis ont pu générer de la croissance tout en masquant la baisse du niveau de vie, c'est principalement grâce à la dette obligataire. Avec la baisse continue des taux obligataires depuis les années 1980, les États-Unis ont pu émettre toujours plus de dette et injecter du crédit dans le système financier.
Monsieur Trump, première victime de la guerre commerciale
Pourquoi soulever (de nouveau) la question de la dette américaine ? Parce que Monsieur Trump a décidé de mettre fin à la mondialisation, dans sa volonté de raviver le tissu industriel américain (même si les annonces récentes sur les semi-conducteurs sèment le doute sur cette ambition) et de rééquilibrer les comptes publics. Pour atteindre ces deux objectifs, il mise sur une seule arme : les droits de douane. Le problème est que le marché obligataire n'y croit pas. Ces dernières semaines, le rendement de l'obligation du Trésor américain à 10 ans est passé de 3,9 % à 4,5 %, faisant grimper le coût de la dette. Si les niveaux d'alerte (plus proches de 5,5 / 6 %) n'ont pas encore été atteints, c'est la rapidité du mouvement qui interpelle et inquiète.
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